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文

华泰宏观李超团队

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内容摘要

十三五规划和全面小康社会实现是明年经济工作的重中之重

12月12日中央经济工作会议强调明年是全面建成小康社会和十三五规划收官之年，要保持经济运行在合理区间。我们测算全面建成小康社会-年“翻一番”需达到的增长目标，以年实际GDP增速+6.2%计，年经济增速需达到约6.2%左右；按十三五规划-给出的年均复合增速6.5%目标算，倒算年经济增速同样在6.2%左右。当前经济类滞胀压力加大，但我们判断稳增长仍是明年经济工作重中之重，经济在生产端和需求侧都面临下行压力，预计明年一季度将给出较为积极的对冲刺激，政策工具可能前置；维持全年经济增速在+6.2%左右的判断。

年三大攻坚战的重点是扶贫不是防范金融风险

会议在年重点工作中，仍明确提出坚决打好三大攻坚战。公报中提及的顺序分别是：扶贫、环保和金融防风险。我们认为，年三大攻坚战的重点是扶贫不是防范金融风险。从篇幅来看，强调扶贫用了个字，强调环保用了86个字，强调金融防风险用了43个字，篇幅占比上也凸显出扶贫的重要地位。公报提出“我国金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力”，我们认为这也说明近几年的金融防风险攻坚战已经取得成效，未来主要是维持宏观杠杆率稳定。我们认为，扶贫中较为重要的工作是异地搬迁，这也有助于拉动基建类投资增速。

住房政策重提三稳，政策类似年一季度

会议提出“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制”。我们提示，房地产政策重提三稳，稳房价稳地价稳预期强调的是“房价不涨是前提”，通过长效管理机制促进房地产行业平稳健康发展；在当前因城施策的政策环境下，地方政府或根据自身情况适当放松地产政策，我们认为房价回落的城市出现政策放松的可能性最大；相比于今年7月政治局会议强调的“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，本此会议措辞适当趋缓，当前政策基调类似于年一季度，我们判断地产融资最紧时刻已过。

财政政策重心是提升基建，新增减税较难

会议强调“积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整，做好重点领域保障”。我们认为，财政政策的重心是提升基建，新增减税难度较大。我们预计年新增专项债额度3万亿，明年一季度专项债发行规模上升并形成实物工作量，这一积极的变化可能会带来基建的上行。另外，在今年减税降费和加快支出的政策作用下，财政压力有所凸显，未来需要准财政发力。PSL作为政策性金融重要工具，未来发力的主要方向可能从棚改转为支持老旧小区改造、保障房、市政建设公路等领域。我们预计，明年一季度PSL投放量单月可能会达到亿以上，配合一季度信用的集中释放。

货币政策保持流动性合理充裕

会议提出“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕，货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应”，我们认为“相适应”的核心仍是指，当经济增速回落压力加大，央行可能通过预调微调推升信贷金融数据，以稳定经济增长，即货币政策本质要求仍在于扩信用，这符合我们一直强调的判断，即稳健略宽松的货币政策将以扩信用为主。延续此思路，我们坚持认为明年一季度扩信用在“好”项目和类地产领域发力，好项目符合金融供给侧改革金融支持实体经济原则，尤其是制造业中长期贷款发力。预计明年一季度天量社融可期，一季度末社融增速或达11.5%，一季度新增约10万亿。

风险提示

经济增速回落压力加大，政策落地不及预期。

“新供给价值重估理论”的提出

“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。

近期视角

[1]“新供给价值重估理论”系列报告

?新供给价值重估理论（一）——从供给侧看全球资本流动

?新供给价值重估理论（二）——金融供给侧改革与与信用释放

?新供给价值重估理论（三）——地产政策周期异化与科技周期孕育

?新供给价值重估理论（四）——去杠杆从减负债到增权益

?新供给价值重估理论（五）——以改革开放来应对中美贸易摩擦

?新供给价值重估理论（六）——降成本的实质推进从减税降费到降息

[2]“渐行渐近的负利率时代”系列报告

?渐行渐近的负利率时代（一）——长期负利率源自生产要素困局

?渐行渐近的负利率时代（二）——负利率政策是如何从央行开始传导的

?渐行渐近的负利率时代（三）——负利率金融产品呈现扩散化

?渐行渐近的负利率时代（四）——负利率对资产价格的影响

[3]热点事件深度观察

?解决融资难和融资贵需要什么？

?印度砸基建，全球经济看到曙光？

?需求仍在筑底，等待企业盈利改善逻辑——工业生产和投资端的积极因素何时体现？

?从美债收益率倒挂看“钱荒”风险——兼论资金面异动时，彭博降息概率比CME更准

[4]中美贸易摩擦系列报告

?中美贸易摩擦系列研究（一）——中美贸易摩擦放飞美股黑天鹅

?中美贸易摩擦系列研究（二）——美国历次贸易战胜利了吗？

?中美贸易摩擦系列研究（三）——贸易摩擦为高端制造业发展背书

?中美贸易摩擦系列研究（四）——贸易摩擦可能使两国产生类滞胀预期

?中美贸易摩擦系列研究（五）——贸易摩擦对两国货币政策影响大不同

?中美贸易摩擦系列研究（六）——开放是A股不可忽视的正向预期差

?中美贸易摩擦系列研究（七）——八问美国中期选举

?中美贸易摩擦系列研究（八）——贸易战进入雨点小阶段是个渐进确认过程

?中美贸易摩擦系列研究（九）——中美贸易摩擦升级，货币政策分化

?中美贸易摩擦系列研究（十）——美国经贸磋商成员中谁最重要？

?中美贸易摩擦系列研究（十一）——美国贸易“三巨头”的貌合神离

?中美贸易摩擦系列研究（十二）——中美再加关税对两国经济影响几何

?中美贸易摩擦系列研究（十三）——中美再加关税对两国通胀影响几何

?中美贸易摩擦系列研究（十四）——历史上贸易争端对于资产价格影响几何

?中美贸易摩擦系列研究（十五）——中美关税再升级对两国经济影响几何

[5]“风起通胀”系列报告

?“风起通胀”系列(一)——通胀历史回顾：核心看猪价和油价

?“风起通胀”系列(二)——环保限产可能温和推升明年猪价

?“风起通胀”系列(三)——油价会是明年通胀的风险因素吗？

?“风起通胀”系列(四)——价格体制改革:回顾历史、聚焦未来

?“风起通胀”系列(五)——国内油价应该参考哪个基准？

?“风起通胀”系列(六)——地缘政治事件是油价的上行风险点

?“风起通胀”系列(七)——物价剪刀差推动利润向下游传导

?“风起通胀”系列(八)——行业集中度提升有望推动通胀上行

?“风起通胀”系列(九)——年PPI有哪些重要影响变量

?“风起通胀”系列(十)——菜价有望对今年通胀形成有力支撑

?“风起通胀”系列(十一)——风起通胀的下半年演绎

?“风起通胀”系列(十二)——特朗普是油价的决定者么？

?“风起通胀”系列(十三)——CPI中枢反超PPI意味着什么？

?“风起通胀”系列(十四)——鲜果价格会是CPI中长期影响因素吗？

华泰宏观研究团队简介

团队首席李超在央行工作期间一直从事重大金融改革相关工作，加入市场后对宏观经济和金融政策把握准确，为投资者做好投资提供重要判断。团队成员均为毕业于海内外名校博士、硕士，同时具备部委工作经验和外汇、大宗商品交易经验，研究特色是理论与实战的结合，擅长政策判断和宏观经济对大类资产配置的影响分析。

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