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文
华泰宏观李超/刘天天
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内容摘要
美国一季度GDP远超市场预期，高增速在二季度或将难以为继
美国一季度GDP环比折年率初值为3.2%，高于预期值2.3%，也较前值2.2%大幅回升。我们在18年11月《冬尽春归，否极泰来》年度策略报告中提出，美国经济大概率在18年四季度至19年一季度见顶。一季度GDP同比为3.2%，高于18年四季度的3%，呈现了顶部特征。我们认为，一季度的高增速难以维持，未来美国经济将处于缓慢回落态势。从各分项环比拉动来看，一季度GDP可以分解成个人消费的0.82个百分点、私人投资的0.27个百分点，存货变化的0.65个百分点、政府支出的0.41个百分点以及净出口的1.03个百分点。库存和净出口对于一季度GDP的贡献超过了一半。
一季度GDP超预期主要源于库存和净出口的强劲，两者的贡献已过半
为何一季度GDP会远超预期？美国一季度GDP的正向拉动是源于：1）库存强；2）出口强，进口弱；3）州和地方政府支出的上升；4）住宅投资降幅收窄。而负向拖累，则来自于消费的进一步下滑以及非住宅固定投资的减缓。我们认为，正向拉动最强的库存以及净出口一定程度上受到贸易争端的影响。去年贸易摩擦加剧，别国抢出口，大量货物涌入美国，堆积形成库存。年初以来，中美贸易谈判顺利，企业的行为逐步恢复正常，由于库存较高，所以一季度美国进口较少。进口的弱势导致贸易逆差在一季度出现了阶段收窄。库存以及净出口的强劲对一季度GDP形成了支撑。
一季度GDP公布后，美元先涨后跌，“扭曲”的GDP未对美元形成助力
一季度GDP超预期，美元为何走弱？我们认为，这主要反映以下两点：1）库存以及净出口的支撑很可能是暂时的。2）个人消费以及私人投资继续下滑。数据的结构特征显示美国经济或将回落，因此未能支撑美元进一步上行。向后看，我们认为随着中美贸易摩擦的缓和，库存的强劲不可持续。我们曾在《美国经济面面观》中提及美国或已从被动补库存阶段进入主动去库存阶段，库存对于GDP的支撑将减弱。一季度净出口的强劲拉动同样难以维继，但相对18年拉动作用或仍较强，这主要源于1）全球经济有可能在下半年企稳；2）中美贸易协定若顺利达成，中国或大量进口美国商品。
对于年全年的美国经济，我们不悲观，美国经济或将缓慢回落
消费方面，一季度个人消费支出环比折年增长1.2%，前值为2.5%，预期值为1%，增速下滑较为明显但仍略微高于预期。从同比贡献的角度来看，消费最大的两个拖累项是耐用品项下的家具家电（受地产下行影响）和汽车。但是由于年初美联储鸽派转向之后，抵押贷款利率降低，近期新屋销售有了较为明显的改善，住宅投资降幅在收窄。我们认为，经济波动幅度主要看消费，由于地产下行幅度止跌企稳概率较高，家具、家电等地产后周期的消费将有一定的支撑。受此影响，整体消费下滑的趋势可能也是较为缓慢。我们认为，美国经济在年或将缓慢回落，韧性仍存。
经济数据超预期的背后，降息概率不降反升，未来通胀走势是关键
一季度GDP公布后，联邦基金利率期货的隐含概率显示19年降息概率从4月25日的61.3%上升至26日的66.4%。美联储经济数据向好，降息理由减弱，但是降息概率不降反升，这主要的症结在于通胀。一季度核心PCE年化季环比初值为1.3%，预期1.4%，前值1.8%，通胀较为疲软。4月15日芝加哥联储主席埃文斯表示即使没有经济衰退，但是若核心PCE下降，几个月内保持在1.5%左右，这表明货币政策实际上是限制性的，需要下调利率。埃文斯当前的预测是未来一年通胀将上升。我们认为，未来通胀走势是关键，美联储进一步降息或加息的门槛均很高，19年大概率按兵不动。
风险提示
美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。中国经济超预期下行，政策落地不及预期。
正文
高频经济观察
大类资产表现
下周重要数据扫描
风险提示
美联储加息节奏超预期，贸易摩擦事态升级冲击市场风险偏好。中国经济超预期下行，政策落地不及预期。
“新供给价值重估理论”的提出
“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。
近期视角
[1]“新供给价值重估理论”系列报告
?新供给价值重估理论（一）——从供给侧看全球资本流动
?新供给价值重估理论（二）——金融供给侧改革与与信用释放
?新供给价值重估理论（三）——地产政策周期异化与科技周期孕育
?新供给价值重估理论（四）——去杠杆从减负债到增权益
[2]外资回流催生赚钱效应，吸引散户资金入场
?不是资金杠杆而是信息杠杆
?年1月港路演心得
?年4月香港路演心得
[3]经济基本面走势判断
?冬尽春归，否极泰来（上）——华泰宏观年年度策略报告
?冬尽春归，否极泰来（下）——华泰宏观年年度策略报告
?冬尽春归，否极泰来（PPT）——华泰宏观年年度策略报告
?经济普查对经济的正向提振不可忽视——第四次经济普查对GDP影响前瞻
?地方两会反映经济下行压力明显
?利润回落压力加大，股市看消费类行业盈利修复
[4]“风起通胀”系列报告
?“风起通胀”系列(一)——通胀历史回顾：核心看猪价和油价
?“风起通胀”系列(二)——环保限产可能温和推升明年猪价
?“风起通胀”系列(三)——油价会是明年通胀的风险因素吗？
?“风起通胀”系列(四)——价格体制改革:回顾历史、聚焦未来
?“风起通胀”系列(五)——国内油价应该参考哪个基准？
?“风起通胀”系列(六)——地缘政治事件是油价的上行风险点
?“风起通胀”系列(七)——物价剪刀差推动利润向下游传导
?“风起通胀”系列(八)——行业集中度提升有望推动通胀上行
?“风起通胀”系列(九)——年PPI有哪些重要影响变量
?“风起通胀”系列(十)——菜价有望对今年通胀形成有力支撑
?“风起通胀”系列(十一)——风起通胀的下半年演绎
?“风起通胀”系列(十二)——特朗普是油价的决定者么？
?“风起通胀”系列(十三)——CPI中枢反超PPI意味着什么？
华泰宏观研究团队简介
团队首席李超在央行工作期间一直从事重大金融改革相关工作，加入市场后对宏观经济和金融政策把握准确，为投资者做好投资提供重要判断。团队成员均为毕业于海内外名校博士、硕士，同时具备部委工作经验和外汇、大宗商品交易经验，研究特色是理论与实战的结合，擅长政策判断和宏观经济对大类资产配置的影响分析。
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