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张继强S2研究员

张健S2联系人

报告发布时间：年07月29日

摘要

核心观点：再趋平衡态

7月以来大类资产快速轮动，股债性价比再趋平衡，利率临近我们在7月19日报告《再谈债市的两个“锚”》中提及的两个参考位，有超跌嫌疑。近日凭借估值安全垫、叠加股市调整、中美摩擦出现反弹和修复，国开略好于国债。资金面围绕OMO利率波动，息差略好转，保持适度杠杆。利率交易性机会兑现后，以中短端信用品种吃票息为主。中外利差无论对冲与否都仍宽，相对而言中短端由于票息+下滑回报等原因更符合外资审美。信用债票息为主+中短国开债交易+适度杠杆仍是主流配置组合，转债投研“股票化”，择券能力是关键。

债市品种间比较：中短端国开性价比稍好

利率债收益率距离春节前的“锚”仍不远，但近日反弹之后交易价值略有弱化。参考春节前水平，国开债略好于国债，中短端略优于长端。货币政策向常态回归，但资金面偏中性仍是后续主基调，适度保持杠杆操作。中短端票息+曲线下滑回报提供的保护相对更符合外资审美，性价比仍然较好，且或还受益于后续摊余成本法债基发行建仓。信用债收益率在6月以来的调整后已具备一定配置价值，以中短端品种拿票息为主。

各类资产间比较：股债性价比回归平衡，债市与信贷比价有一定信号意义

股债性价比由7月7日以来的偏好债市基本回归平衡。债市相对信贷性价比显示出一定信号意义，虽然5月以来的调整不与此直接相关，但其反映的银行资产端收益率对配置行为仍有参考价值。货基相对存款的相对性价比降低，理财收益率下行缓慢，机构资产和负债倒挂是前期市场不稳定的重要诱因。衍生品方面，RSI指标可辅助判断情绪拐点，国债期货推荐做空基差策略。类债券产品来看，ABS相比存单的利差显现出一定价值。全球角度来看，海外央行放松步伐快于我国，人民币汇率稳定，中外利差仍是重要安全垫。

债券投资回报模拟：信用债吃票息+适度杠杆+中短端

在利率波动空间有限且偏平衡位置，信用债吃票息策略仍略占优。7月初股债跷跷板效应下，债基等面临赎回压力，带来债市抛压，但此前债市杠杆等拥挤交易基本缓和，各类情绪指标显示债市悲观情绪也得以缓解，调整后的信用债票息相对负债成本具备了一定吸引力。在股市盘整、债市情绪与估值修复的背景下，久期“回补”有一定收效，还可部分对冲转债的权益敞口带来的波动。短端资金市场利率与信用债收益率自5月以来均有所上升，相比此前拥挤的杠杆交易，风险收益比有所回归。情景分析来看，目前曲线略偏平，中短端略优于曲线其他部分。

风险提示：股市