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能够看到万科股价屡创历史新高自然是地产研究员的荣幸，从我们踩点推荐的大地产+大北京，从市场的疑惑到最后的验证，保险公司出手成为背后的推手，然而，从各种刷屏的消息就可以看到对真相解读仍然迷雾重重。保险公司为什么买万科（而非其他地产股）？买了之后利润怎么计算？买万科能够做资产负债匹配？未来还会不会买？不动产投资是否已经进入了燥热期？作为北美精算师，再加一段国内巨型保险资管的工作经历，为您讲述保险买万科的种种。欢迎参加这一百年难遇的盛会。
主讲人简介：谢皓宇是华泰证券房地产行业首席分析师，全国最年轻考取北美精算师资格（投资方向），曾供职于中国人寿资产管理有限公司。
核心观点保险公司收益分三大类，并且可以通过会计准则进行调节；
分红率和PE是保险公司的主要看点，原因在于资产负债期限匹配难度大使得投向风险较低的风险资产；
偿二代要求保险公司减少权益类比重，但可以大幅增加长期股权投资比重；
选取未来能够存活下来的低估值房企，主要有三大类，重点公司包括金融街、保利地产、荣盛发展等。
各位投资者大家晚上好！我是地产行业研究员谢皓宇，很高兴现在和大家分享。主要分析一下现在的保险增持万科和有可能增持其他公司的原因，以及我们推荐的投资机会。因为我个人背景的原因，希望今天晚上的电话会议里从相对比较专业的角度给大家分析一下已经发生的一些事情。在进行主题之前，我先跟大家讲几个比较简单的常识问题，也对后面的整个分析有帮助。
首先从保险公司的定价和收益确认做介绍，保险公司的收益定价有三方面的假设：一是费用的假设，费用主要是保险公司的渠道费用，无论是银保渠道还是个人代理渠道都有费用，是保费里单独一项收取的。二是投资损益差，有隐含的预期收益率在内，一般定在5.5%左右，由于国内的保险产品同质化相对比较严重，导致最终的保险收益都会超过5.5%，特别是中小型的保险公司。三是赔付差，这是按照生命表测算的预计赔付与实际赔付的差，我们一般叫做死差损益。费差、利差和死差合起来构成了保险公司的收益。利润方面保险公司有两个地方还可以进行调节，第一是准备金计提，原因在于保险按照原有的法定准备金可以作为基准准备金进行计提，而准备金是负债项，简单理解可以理解为银行的坏账计提，可以做一个等同。由于是负债，所以负债的增加会导致净利润的减少。如果最终资产扩张速度低于负债扩张速度，体现在保险公司的收益就会为负，而法定责任准备金是要求最低的准备金的计提水平在2.5%，如果投资收益不能够覆盖2.5%的水平，就会出现亏损。第二，在会计准则计提方面，按照保险公司有三类计提方式，第一类是持有到期类产品，大部分是对于债券、固定收益类品种。第二是可供出售类金融资产，对于债券和收益都可以使用，收益确认方式来自于三方面，一是分红，二是卖出实现的价差收益，三是减值。第三类会计准则按公允价值计量的金融资产，当期的价值变动计当期损益。
还有一个特殊的是长期股权投资，如果进入长期股权投资按照两种会计准则进行计量，一是成本法，二是权益法。两种有根本的不同，按成本法的长期股权投资以当期收益作为公司收益，和持有到期类的固定收益类品种几乎一样。按权益类计量的长期股权投资产品，和一般的企业做收购子公司，子公司的利润计入公司收益，对公司来说成本法计量的会略有不同。
介绍保险公司的收益之后再介绍保险公司面临的基本情况。两个分析：一方面是资产和负债的期限匹配方面，二是偿二代方面，偿二代是欧洲引进过来的，是准备金计提按照新的资产进行风险因子并进行加权的方式。第一，从目前保险公司来看，传统险大部分的期限是十年期以上，以寿险为主，寿险的大部分保障至60岁甚至更多，至少在10-20年。分红险也是10-20年，甚至更长。投连险也是5-10年，一般没有更低，这是负债端的情况。资产端的情况，国内长期的资产以长期国债为主，公司债、企业债甚至更短期的会在保险公司可以获取的市场规模上非常有限。所以对于保险公司如果要通过期限错配的形式提高公司的投资收益是比较难的。第二，按照偿二代的要求，其赋予了权益类投资非常大的风险权重，也就是抑制了权益类品种的配置。有一项需要提及一下是不动产投资，不动产投资对于偿二代在原有基础上是略有鼓励的，对固定收益类也是比较支持的形成。目前固定收益类的期限无法匹配，这时候需要一个新的创新。新的创新大部分都集中在长期股权投资的层面。
我们在分析长期股权投资层面之前，我们再看一下如果按照各类产品，包括像万科和其他分红相对较高的公司，从分红率的角度来讲出现什么情况？如果按照当前的股息率，按现在价格计算的股息率和年净利润的情况，万科是3.2%，第二和第三分别是华夏幸福和金融街是2.6%、2.4%，对应保险公司是什么情况？保险公司销售产品之后相当于锁定了长期隐含的投资回报率，大部分是5.5%左右，今年出现大的利率市场化，导致市场利率大幅下行，最后我们可以看到的固定收益类产品，特别以定期存款在保险公司里占比非常高，以定期存款为主的。五年期定期存款利率是3%，而且按照单位计算，换算复利是2.8%的水平。所以从保险公司在做期限匹配和收益匹配，现在都是不合适的情况。如果按照股息率，也有投资者认为股息率的标的对应到保险公司来说仍然是比较低的，如果认为这个相对比较低，有两个方式可以使得保险公司通过股息率的角度获得提升。一是提高分红，提高分红切入我们讲一下万科，万科的分红率在整个地产公司比较高，目前是35%的情况，而万科在不同的场合也提到未来会继续提升分红率。如果要强制以最快的速度提升分红率，只能从董事会的角度进行修改。而万科在年B转H的时候修改过一次公司章程，持股比例30%才能进行董事会和修改章程，目前以宝能和行动人包含在内无法进入董事会的原因。这一届的董事会换届持续到年，这之前万科做了抵御恶意收购的方式。对于万科理论上最大的分红率是多少？把分红率提到%，提到%以后按照万科的股息率计算是在9%，远高于市场平均收益率和远高于保险公司的负债成本的收益率，属于非常好的资产，这是第一种方式，提高分红率。
按照目前企业会计准则，超过20%以上可以将本身已经计为长期股权投资的品种按照权益法进行计量，而不按成本法。刚才讲了两种方式的区别，按照权益法相对被投资公司成为了公司的子公司，如果按照子公司来计量，计量的收益就来自于净利润。也就是说潜在对应的账面价值就是相当于分红率在%的情况。所以从保险公司资产收益和负债收益的情况来看，目前地产公司确实是比较好的资产，也是分红和潜在回报相对比较大的资产。
如果未来计入长期股权投资，在长期之内而不仅仅是按照目前举牌的情况，长期是无法卖出的，所以保险公司对地产公司进行增持，考虑的不是未来一年之内的情况。我们更多的要北京白癜风医院那个好北京治疗白癜风的专科医院
